在这篇文章中，我们将对上海金融法院发布的经典案例“张家口联合石油化工有限公司与渣打银行(中国)有限公司金融衍生品交易纠纷”案的事实作以梳理，并在中国现行法律体系下对终止净额结算机制作出解读。

　　目录

　　一、裁判要旨
　　二、基本案情
　　三、法院观点
　　四、案情梳理与法理分析

　　一、裁判要旨

　　掉期交易中，交易双方对具体违约责任触发交易提前终止的合约安排实质上属于继续性合同的约定解除。

　　二、基本案情

　　本案因判决书主文内容较多，为方便阅读，这里只介绍案情的核心内容，详细内容可以参看上海金融法院(2020)沪74民终533号民事判决书。

　　2.1、案涉交易内容

　　张家口联合石油化工有限公司（简称“张家口石化公司”）与渣打银行(中国)有限公司(简称“渣打银行”)签订了包含ISDA2002主协议及其附件在内的一系列协议，约定以布伦特原油期货主力合约（通过计算推断，详见4.1.1一节）为挂钩标的，进行互换交易，内容如下：

　　2.1.1、交易结构

　　张家口石化公司以浮动收益换固定收益，渣打银行以固定收益换浮动收益。

　　

　　2.1.2、具体交易内容

　　以1个公历月为一个“计算期间”，以下简称为“期”；以93美元/桶为基准价格并结合“评估价格”现金轧差（判决书中将该93美元/桶称为“执行价格”；“评估价格”为“单个计算期间内每一定价日商品参考价格的未加权算术平均值”）：

　　（1）张家口石化公司将布伦特原油突破基准价格的风险转移给渣打银行，作为该风险的补偿金，每期均能从渣打银行一方取得固定金额2万美元；

　　（2）渣打银行将布伦特原油跌破基准价格的风险转移给张家口石化公司，在风险事件发生时，每期每桶可以取得的风险补偿的金额为基准价格与“评估价格”的价差。

　　（3）交易从2014年8月1日起，至2015年2月28日止，共7个公历月，也即共7期。

　　（4）每期名义数量2万桶，共14万桶。

 

（不含各种税费）

　　2.1.3、交易目的

　　张家口石化公司的交易目的为套期保值。

　　2.1.4、案涉违约条款的主要内容

　　案涉违约条款都在ISDA2002主协议中，以下“[]”内为对应的主协议条款号。

　　（1）做出后述两种行为之一即构成违约：对本协议的有效性提出质疑；取消、否认、放弃、拒绝本协议下任何一笔交易。[第5(a)(ii)(2)条]

　　（2）当违约事件发生且在持续中，则非违约方（为方便阅读，以下称“守约方”）可以在20日内通知违约方，指明违约事件，并指定一个日期作为所有未完成交易的“提前终止日”。[第6(a)条]

　　（3）上述（2）的情况下，要支付“提前终止款项”，计算方法：各项未完成交易的结算金额+违约方尚欠守约方的金额-守约方尚欠违约方的金额。该款项如果是正数，则违约方向守约方支付该款项；相反，如果是负数，则守约方向违约方支付该款项。该款项不是违约金，而是对亏损的合理预先估计，支付目的是为了对交易未能实现这一结果进行补偿，以及作为一种保障以应对丧失了对未来风险的防护这一状况（Such amount is payable for the loss of bargain and the loss of protection against future risks...）。[第6(e)条]

　　（4）违约方也应当赔偿给守约方造成的诸如律师费、签署费、印花税及催收所产生的费用等其他合理开支，并应当防止损害结果扩大。（11条）

　　（5）决定结算款项的一方在确定金额的时候，可以参考的信息包括但不限于以下三种：（i）第三方提供的替代交易的报价；（ii）第三方提供的市场数据资料；（iii）与前述（i）（ii）的资料类型相同的内部资料。只有当前述（ii）（iii）的资料是决定结算款项的一方，在日常商业活动中评估类似交易的结算款时候会采用，才可以使用。可以根据交易的类型、复杂性等特点，适用不同的评估办法。（第14条）

　　2.2、案涉争议发生经过

　　在案涉交易的第四期期初（2014年11月11日），张家口石化公司发函要求当即终止案涉衍生品交易协议，而后渣打银行回复将在第五期期初（2014年12月2日）终止交易。此后，渣打银行针对案涉交易的结算款项向业界权威机构进行询价，据此计算出张家口石化公司应支付的金额，并向其主张。

　　渣打银行依据协议申请仲裁。后因法院裁定不予执行仲裁裁决，渣打银行起诉张家口石化公司。后张家口石化公司不服一审判决，提起上诉。

　　2.3、裁判结果

　　仲裁委及两审法院实际上均支持渣打银行。

　　三、法院观点

　　3.1、上诉人张家口石化公司发函终止协议是否构成违约

　　该发函行为构成ISDA主协议第5(a)(ii)(2)条（即前述2.1.4（1））下的违约事件，渣打银行得依据第6(a)条（即前述2.1.4（2））而享有违约事件发生后提前终止的权利。因而认定张家口石化公司发函终止协议的行为构成违约。

　　3.2、终止净额结算条款的性质和计算

　　主协议第６(e)(v)条（即前述2.1.4（3））约定：“按第6(e)条支付之款项系对亏损之合理预先估计而非违约金。支付该数额之目的系为补偿交易之未能实现及保障未来损失之风险。”掉期交易中，交易双方对具体违约责任触发交易提前终止的合约安排实质上属于继续性合同的约定解除。违约事件下提前终止应付额包括终止款项和未付款项两部分，其中未付款项的清偿属于对已发生并确定之债务的履行，而提前终止款项即为交易违约方在合同解除后对非违约方应承担的违约责任，也就是赔偿非违约方因交易提前解除而遭受之损失。

　　《中华人民共和国合同法》第一百一十三条规定，当事人一方不履行合同义务或者履行合同义务不符合约定，给对方造成损失的，损失赔偿额应当相当于因违约所造成的损失，包括合同履行后可以获得的利益，但不得超过违反合同一方订立合同时预见到或者应当预见到的因违反合同可能造成的损失。若交易协议中实际采用了ISDA主协议的相关规定，则应当认为交易各参与方对协议中所列违约责任的承担具有一定的预期。

　　根据主协议的规定，在违约事件发生后，非违约方应当以通知的形式，根据协议就所有受到影响的未到期交易指定一个提前终止日。不论有关的违约事件、终止事件是否仍持续，该提前终止日将于指定的日期生效，并以此提前终止日为基准，使相应的未到期交易被提前终止。本案中，渣打银行于2014年11月27日发出提前终止通知，并指定2014年12月2日为提前终止日，符合双方合同约定。

　　关于提前终止款项的计算方法，根据主协议第14条的约定，计算方将以诚实信用原则，并按合理之商业程序确定任何结算款项，以达到合理之商业效益。计算方可参考任何有关信息，包括但不限于第三方提供的有关替换交易之报价，第三方提供的相关市场数据资料等等。本案中，渣打银行向行业内数家第三方咨询了有关替代交易的报价，并结合其他市场信息计算了提前终止款项。一审法院以市场报价的平均数作为提前终止款项计算的依据，并不违反双方合同约定，且低于渣打银行计算的金额，实际减轻了债务人的负担，可予维持。

　　四、案情梳理与法理分析

　　4.1、案情梳理

　　笔者将根据判决书中给出的金额和事实，结合金融交易的逻辑和市场惯例，并利用自身具备的金融知识，对判决书中未详细说明的部分案件事实进行梳理，力求帮助读者从整体上清晰把握案件事实。

　　4.1.1、案涉互换的挂钩标的

　　推测为在ICE Europe上市的布伦特原油期货主力合约。推测的过程如下：

　　基于包括期货、远期、Daily CFD价差合约在内的几种布伦特原油商品在北京时间2014年12月2日（本案“提前终止日”）的结算价，以该价格为“评估价格”来计算出各项提前终止交易的净额，并以市场利率折现到提前终止日，然后将计算结果与判决书中的金额进行比较，找出数额最为接近的计算结果，并将算出该金额的产品推测为案涉互换的挂钩标的。最终发现期货价格较为接近，计算过程如下：

　　

　　p为ICE Europe的布伦特原油主力合约在伦敦时间2014年12月1日的结算价72.54美元/桶，该价格出现在北京时间2014年12月2日，来源为ICE Europe发布的主力合约连续价格，代码为BRN00。

　　r为市场利率，采用2014年11月的1 Month USD LIBOR均价0.155%；

　　t为期数，自2014年12月1日至2015年2月28日，一共有3期。

　　计算结果为1163987美元，与判决书中法院支持的金额极为接近，而法院所支持的金额又是依据渣打银行向业界权威机构高盛、道达尔、巴克莱、法国巴黎银行、英国BP石油5家机构的询价结果计算出的金额。另外，笔者的计算结果如果同以上5家机构的5个报价按从小到大的顺序排列的话，又正好处在中间位置。

　　此外，考虑到判决书提到双方当事人均认可案涉衍生品交易中存在渣打银行中国分行与英国总行之间的背对背交易，再结合交易成本等方面考虑，则采用在英国上市的品种才较为合理。另外，张家口石化公司的交易目的为套期保值，基于期货具有的相对更强的价格发现功能以及与现货价格的关系这两点来看，选用期货的价格则更为科学。

　　综上，推测案涉互换的挂钩标的为在ICE Europe上市的布伦特原油期货主力合约。不过，本案当事人渣打银行主张的金额却比法院支持的金额高出2万余美元，猜测该差额很可能包含了某些调整以及包括平仓手续费、佣金在内的各类费用及税金。

　　4.1.2、每期的起止日期

　　起止日期应该是每月的1日至该月最后一日。一方面，根据案涉协议，每个日历月为1期，而每个日历月的起止日为每月1日至该月最后一日。另一方面，对于如何计算原油“评估价格”的约定也印证了这一点，即只有本月全部定价日都经过了之后，才能对每个定价日的定价进行算数平均值计算。

　　4.1.3、交易目的

　　为套期保值。结合一审的起诉状及企查查等渠道查询可以得知，张家口石化公司主营油品销售业务，再结合其关联关系等信息可以判断出其持有相应的现货头寸。其签署的几项协议中也承认交易是“为了对冲或避险”、“而非为了进行投机活动”。

　　4.2、法理分析

　　法院提到的“交易双方对具体违约责任触发交易提前终止的合约安排”，实际上就是衍生品交易中的终止净额结算机制。法院将这一机制定性为“继续性合同的约定解除”，意在于当时的法律体系内，为支持交易双方的真实意思表示和衍生品交易惯例而扫除障碍。在《期货和衍生品法》生效前，法律法规和司法解释等一直没有对终止净额结算机制给予认可，而规章、行业自律规则一类的规范性文件虽然给予了认可，但不能作为法院援引的裁判依据，因而与案涉纠纷相关的法律中显然只能适用民法中合同法的规定，才能合理定性。

　　4.2.1、继续性合同的约定解除

　　法院将案涉衍生品交易协议定性为“继续性合同”，主要着眼于案涉衍生品交易合同的特点以及法律对“继续性合同”解除的限制相对宽松这一特点。一方面，案涉协议下存在截止期限不同的多项交易，这些交易并不是通过一次履行就可以完成的（即与“继续性合同”相对的概念“一时性合同”），只有用“继续性合同”定性案涉交易，才能在法律层面对一个内部存在截止期限不同的多项交易的合同做出合理的定性。另一方面，继续性合同持续时间长，其履行是在合同生效后的一段时间里持续进行，再加上继续性合同中也不存在一个事先明确约定的给付总量，因而其风险相对较大（读者可能联想到标的资产价格波动对期权的影响）。故而，法律对继续性合同解除的限制没有过于严格，允许对继续性合同约定解除。至于将终止净额结算机制定性为“约定解除”这一部分，是因为这一机制存在于交易双方签署的主协议中，即属于双方的约定。因而，可以将终止净额结算机制定性为“继续性合同的约定解除”。

　　既然，终止净额结算机制是继续性合同的约定解除，那么该机制下最终须支付的“提前终止款项”中属于未完成交易的那部分金额，实际上就是违约方承担的违约责任。而对于违约造成损害情况下的损害赔偿额，法律要求不能超过违约方订立合同时预见到或者应当预见到的因违反合同可能造成的损失（《合同法》（现已废止，下同）113条、《民法典》第584条），但鉴于交易双方签署了ISDA2002主协议，而主协议又是国际上衍生品交易中广泛采用的标准协议，法院因而认定该金额是违约造成损失的赔偿额。

　　综上所述，法院才最终将终止净额结算机制定性为“继续性合同的约定解除”。这一处理极为复杂，法官的逻辑往返于法学理论、实体法律规定与金融交易惯例之间。而在《期货和衍生品法》生效之后，法院可以直接援引有关终止净额结算机制的法律规定对此类案件进行裁判：

　　《期货和衍生品法》第35条规定“依法采用主协议方式从事衍生品交易的，发生约定的情形时，可以依照协议约定终止交易，并按净额对协议项下的全部交易盈亏进行结算”。

　　4.2.2、终止净额结算（Close-out Netting）

　　终止净额结算机制的实质是在衍生品交易合同解除时，对合同下的余下未完成的各项交易都做提前到期处理并进行结算，然后基于结算的结果再加算上合同下各方的其他欠款，交付净额。另外，根据金融交易的逻辑来判断，此处的净额还应该是折现后的金额（在本案中应当折现到“提前终止日”）。

　　对于这一机制的行为模式可以参看如下内容：

　　（1）《期货和衍生品法》第35条；

　　（2）中国期货业协会、中国证券投资基金业协会、中国证券业协会制定的《中国证券期货市场衍生品交易主协议》（下称“SAC2018”）第5、7、8条；

　　（3）中国银行间市场交易商协会制定的《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议(跨境文本-2022年版)》（下称“NAFMII2022”）第9、10条；

　　（4）国际互换和衍生工具协会制定的2002年版主协议（即“ISDA2002”）的第6(a)、6(e)。

　　依据上述条文的内容，可以概括为：

　　指定提前终止日——对未完成的交易都做提前到期处理并结算以及算出已完成的交易的未付金额——对两种金额进行汇总并算出净额——支付净额。

　　使用净额来结算交易，一方面可以极大程度减少资金占用，另一方面可以提高交易的效率。采用现金轧差方式的交易双方，可以直接省去用于购买和储存现货头寸的资金占用及费用，缩小风险敞口，提高资金周转率，同时，双方还省去了备兑而取得现货头寸以及为变现而转让现货头寸等所消耗的时间成本。进而降低了参与交易的金融机构类交易者破产的可能性，自然也就降低了因金融机构破产而引起连锁反应的可能性，在很大程度上减小了系统性风险爆发的可能。而终止净额结算机制的采用，更进一步缩小了信用风险敞口，特别保障了违约事件中无过错的交易方能够最大程度收回资金占用成本与收益，实现交易目标。

　　这一机制一直是金融衍生品交易的核心机制之一。在我国，也为曾经的“一行两（三）会”以及几个行业协会的文件予以确认，如，中国人民银行公告〔2009〕第4号中的第2条规定NAFMII的终止净额等约定适用于受其监管的衍生品交易；银保监办发[2021]124号文件允许商业银行在交易对手为经批准设立的金融机构且签署了上文提到的主协议的情况下，按照净额计量违约风险暴露。然而，在法律法规和司法解释层面却长期没有对该机制做出认可，甚至在很长一段时间里该机制的内容还与法律有抵触之处。这就出现了一种尴尬的局面：在正常交易以及出现纠纷但交易者通过和解等方式解决的情况下，是可以正常采用这一机制的，而一旦出现的纠纷是交易者只能通过诉讼方式来解决的时候，就很难利用这一机制了。这是因为，我国法院裁判案件所能援引的裁判依据不包括政府部门的规章和行业协会制定的自律规定和标准，只能是全国人大及其常委会制定的法律及法律解释、国务院的行政法规、各省级人大制定的地方性法规、民族自治地方人大制定的自治条例或者单行条例以及最高人民法院的司法解释（《最高人民法院关于裁判文书引用法律、法规等规范性法律文件的规定》第1、2、4条）。也就是说，法院的判决书中不得不引用这几种规范性文件中的至少一种。那么，当一个合同的约定与这几种规范性文件中的规定相抵触——比如本文中探讨的这个与当时的法律有所抵触的终止净额结算机制——的时候，通常就基本上很难在判决书中对这个约定予以支持了，此外，有些案例中法院还会以主协议中未明确约定提前终止款项的询价数据来源和计算模型为理由，不支持终止净额结算机制，如东亚银行宁波分行与宁波大通开发公司案（（2020）浙02民终685号）。退一步讲，即使从交易逻辑和当事人的真实意思表示等方面来看应当支持这种约定，那也极难做出处理，比如本案便是一例。这一状况直到2022年才得以改变——作为特别法的《期货和衍生品法》的生效，将这一交易机制的法律屏障消除，使得各级审判机关在处理这类纠纷时，能够尊重金融交易惯例，尊重交易双方当事人的约定，做出兼顾法的安定性与正当性的司法裁决。

　　4.2.3、终止净额结算机制的前提——单一协议（Single Agreement）

　　单一协议机制实际上构成了终止净额结算机制的制度基础，是国际上以主协议方式开展的衍生品交易的一种重要机制。在这一机制下，一个衍生品交易中的标准化主协议、主协议的附件以及约定具体交易内容的确认书等各种文件，被视为一个整体，一个合同，也就是“单一协议”（《期货和衍生品法》第32条、NAFMII2022第1条（一）、SAC2018第1.1和1.2条、ISDA2022的1(c)）。采用单一协议机制的衍生品交易合同文本，通常由三部分构成：主协议、附件以及交易确认文件。（这三类文件的内容、效力等与本文主旨无关，不做赘述）。单一协议机制使一个衍生品交易下的各项交易都视为一个整体，一旦交易方对其中的一个交易、一个文件违约，即被视为对“单一协议”这个整体违约。正因为这一机制将所有交易文件共同视为一个整体、一个合同，才使得在合同履行期间出现本案这种违约事实时，余下尚未履行的那些交易都被视为进入违约状态，因而才能够对余下未完成的各交易都做提前到期处理。

　　4.2.4、其他——对交易类型的定性

　　本案中将案涉交易称为“掉期交易”，而笔者认为称“互换交易”可能更为合适（当然，从经济实质来看更是一个期权）。应该是考虑到这一点不是本案的争点，而且两个名称在实践中本就多有混用，因而本案中没有对此特地做出区分。其实从本质上看，掉期与互换有相同的实质，都是以交换资产为主要形式的交易，而且《期货和衍生品法》第3条也将形式为“约定在将来某一特定时间内相互交换特定标的物”的金融合约统一定义为“互换合约”；在英语中，中文语境下的掉期和互换都被称为互换（swap）。不过，在中文语境下，“掉期”这一名称主要还是强调交易各方互换的标的物产生的时期不同，比如即期对远期；而“互换”的形式通常是交换的标的资产产生在相同时期内。此外，两者在交易期限、交易目的等方面通常也有不同。

　　谈到这一点，笔者联想到在工作中遇到的一个与之相关的重要问题，就是在利用司法程序识别某种金融工具时，我们应当特别注意金融与法律在逻辑上的差别。在金融、会计等领域，识别某种金融工具时，通常会采用“实质重于形式”这一原则。采用这一原则能有效辨识金融工具，而且也正是这一原则构筑了基础，使得金融衍生品具有了强大的复制功能，不但能够复制基础金融工具，甚至还能复制金融衍生品自身，进而使得金融衍生品能够灵活实现各种交易目的，在金融市场上被广泛使用。然而，法律在识别金融工具时，却通常不采用这一原则，而是要依据现行法律（广义）中涉及金融工具的“要件”的规定，只有在没有这类规定的情况下，才会使用金融领域的定性方法。这一区别虽然源自各自领域思维方式上的差异，并无对错之分，但是，当我们通过司法程序处理纠纷时，我们只能优先适用法律规定的定性方法来定性金融工具。毕竟，通过司法程序处理纠纷，实质是想使用法律来解决问题，而使用法律就只能遵循法律的逻辑。

　　受篇幅所限且鉴于这一内容不是这篇文章的主旨，笔者将在后续的相关文章中再做详述。