经银监会创新监管协作部批准，已有十余家银行获得理财资产管理业务试点资格。理财管理计划位于资金端，是银行利用其网点优势、客户资源优势进行资金募集的工具。而在资产配置端，银行理财直接融资工具赫然在列。银行理财直接融资工具是银行理财资产管理计划的创新工具，是由商业银行作为发起管理人设立的、直接以单一企业的债权融资为资金投向，在指定登记托管结算机构（即中债登）统一登记托管、由合格投资者（即银行理财管理计划）进行投资交易、在指定渠道进行信息披露的标准化投资载体。对于理财管理计划和债权融资工具的推出，业务期望颇高，认为将从非标债权标准化、破除刚性兑付、破产隔离与财产独立、去通道化等等诸多方面推动银行理财业务市场的健康发展。笔者认同这一发展趋势，但就具体问题仍持保留态度。

　　一、 债权融资工具能否推动非标业务标准化有待检验

　　非标准化债权资产是银监会8号文（即《中国银监会关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》银监发[2013]8号）所重点规范的 。有观点认为，债权融资工具的类基金性质可以使得非标准化债权资产转化为债权资产，从而规避8号文对非标投资的限制。对此，笔者并不赞同：一方面，债权直接融资工具尽管实现了在中央国债登记结算有限责任公司的理财直接融资工具综合业务平台正式报价交易，但其实质仍属于“信贷资产”；银行对债权直接融资工具的转让实质是信贷资产的转让，与当前金融机构间对信贷资产的转让并无本质区别。另外，挂牌交易并非必然改变非标资产的属性。从文义角度出发，8号文中非标准化债权资产定义的前半句属对非标准化债权资产的内涵定义，而后半句则又对非标准化债权资产的外延进行了列举。对于债权融资工具如何适用8号文出现了矛盾，依据前半句来看债权融资工具取得了场内交易的资格，应不属于非标准化债权资产，但因债权融资工具本质仍为信贷资产，又被后半句涵盖在内。从立法目的看，8号文的颁布旨在对于理财业务中“一些银行规避贷款管理、未及时隔离投资风险等问题”进行规范，对于非标准化债权投资，8号文明确要求银行应比照自营贷款管理流程进行投前尽职调查、风险审查和投后风险管理。因此，如对债权融资工具豁免非标准化债权投资的管理规定，大量非标准化债权资产摇身变为债权融资工具，这也将使得此前对理财业务监管成果付诸东流。因此，笔者认为，是否在交易所挂牌并非是衡量标准与非标投资的唯一标准。再有，因非标准化债权资产的定义存在操作空间，市场上也一直有关于非标债权标准化的努力和尝试。今年8月，上交所和深交所先后为资产管理计划份额转让提供挂牌服务，允许证券公司、基金管理公司及其子公司申请将符合条件的资产管理计划在交易所交易。此举也一度被认为有可能使得资产管理计划转化为标准化债权，但此后并未见银行业监管部门的表态。因此，笔者认为债权融资工具的推出不会改变监管部门对理财业务的既有态度和监管做法，不会轻易将非标准化债权投资变化为标准化债权投资。

　　二、刚性兑付破除仍需时日

　　（一）破解刚性兑付短期内难以实现

　　尽管刚性兑付不利于金融业的健康发展，但该做法一直沿用至今，期间不断有消息称监管部门监管思路在发生变化，允许金融机构暴露风险、希望利用市场机制化解兑付危机，但总是雷声大雨点小，刚性兑付并未实质破解。简单的通过告知投资者资产管理计划为代客理财，风险收益均由投资者承担，显然不能纠正投资者的认识。再有，考虑到金融机构必然顾及自身的声誉风险，难保其不会采取刚性兑付方式保全声誉。因此，从监管层、投资者、金融机构等多角度分析，破解刚性兑付恐怕并非一日之功。

　　（二）破除刚性兑付难以一刀切

　　简单要求“买着自负”的一刀切的治理思路也有失偏颇。就债权融资工具的实质，其实质是银行通过募集多数投资者的资金，将资金借贷给融资企业。就此种模式下的风险问题，笔者认为《最高人民法院关于审理存单纠纷案件的若干规定》（法释[1997]8号）的法理值得参考和借鉴。依据该司法解释，出资人与金融机构、用资人之间按有关委托贷款的要求签订有委托贷款协议的，应属委托贷款；出资人与金融机构间签订委托贷款协议后，由金融机构自行确定用资人的，应属信托贷款 。委托贷款与信托贷款的区别主要在于风险承担，信托贷款中金融机构确定了款项使用人，款项安全由金融机构负责，风险由金融机构承担；委托贷款的，因委托人自行确定款项使用人，贷款风险由委托人自行承担。笔者认为，在债权融资工具发行中，如由委托人确定融资企业的，可由委托人承担风险；如由银行自行确定融资企业且未取得委托人同意的，则由银行承担风险更为适宜。依据合同法委托合同一章的基本规定，受托人（笔者注：即银行）有过错的，委托人（笔者注：即资产管理计划委托人、投资者）也有权要求赔偿。因此，债权融资工具的最终融资方未经委托人事先同意，而是由银行单方面指定，那么一旦融资方违约，恐怕银行难以脱责。

　　三、理财资产管理计划不完全具备破产隔离、财产独立等信托特质

　　银行理财资产管理计划已经显露出了一定程度的“信托”风格 ，但因我国的《信托法》更接近于一部信托公司的“信托法”，而不是信托业的“信托法”，能否将理财管理计划投资者与银行间的法律关系界定为信托法律关系，在当前司法环境下尚存在很大的不确定性。因此就“财产独立”、“破产隔离”等信托特质，银行理财管理计划难以完全具备。根据新近颁布的《中华人民共和国企业破产法》司法解释二（法释〔2013〕22号）第二条规定，“下列财产不应认定为债务人财产：（一）债务人基于仓储、保管、承揽、代销、借用、寄存、租赁等合同或者其他法律关系占有、使用的他人财产；……”。笔者认为，银行基于委托关系下对委托资金运用而形成的财产不应被认定为债务人财产。在传统储蓄存款业务中，储户将货币交付银行并办理完毕相关手续后，基于双方的合意，货币所有权当然转移至银行；而在理财资产管理计划业务中，因相关条款明确约定了理财管理计划财产独立于银行、托管机构的固有财产、该财产运用取得的也归入理财管理计划财产，因此理财资管计划投资人交付银行的资金仅系由银行占有而非拥有。因此，在银行破产时，理财资产管理计划财产应可实现与银行“破产隔离”的实际效果。但就委托关系下委托人持有的财产，不满足信托法律要件的，则无法实现与委托人的“破产隔离”。

　　四、去通道化仅适用于非标业务

　　通道业务实质上是银行对其它金融机构牌照资源的利用，如银行理财资金对接信托计划、券商资产管理计划或基金子公司资产管理计划，然后经由这些“通道”进行投资。信托、券商、基金子公司等之所以愿意“沦落”为通道有其客观原因，一来此类金融机构没有银行的网点和客户优势，二来银行所掌握的优质信贷资产资源也是这些金融机构难以望其项背的。因此，供方有着天然的动力提供此类通道，而就通道业务费率、风险承担等问题，因为属于商业问题，监管层不便也无法干预过多。因此，规制通道业务自然应从需方入手，即如何完善监管制度，防止银行利用通道规避监管。此次监管部门推出的债权融资工具，对于非标准化债权资产业务而言，可以视为更加彻底的去通道化。但对于标准化债权资产和权益类资产业务而言，通道依然有存在空间。因此，债权融资工具的推出会使得通道类业务相比此前有所压缩，但难以完全取代。